OVP’ye ilişkin en büyük soru işareti: Büyüme ile enflasyon tahminleri uyumsuz mu?
Merakla beklenen Orta Vadeli Program (OVP) bu hafta açıklandı. Bu OVP daha önce yayınlanan 18 OVP’den çok daha önemli. Bu önemin iki nedeni var. İlki yeni ekonomi yönetimi göreve geldiğinden bu yana rasyonelleşme yönünde doğru adımlar atıyor olsa da, piyasaya göre ekonomi yönetiminin bir planı ve programının olmaması büyük eksiklik. Bu eleştirilere ekonomi kurmayları her seferinde “bize biraz zaman verin, OVP bizim asıl programımız olacak” sözlü yönlendirmesini yaptı. Hatta bir görüşe göre, ekonomi kurmaylarının her eleştiride “OVP’yi bekleyin demesi” beklentileri ve çıtayı gereğinden fazla yükseltmedi değil. OVP’nin önemli olmasının bir diğer nedeni de içerideki yatırımcı gibi yabancının da gözünün ve kulağının bu programda olmasıydı. Seçimden bu yana yabancı girişi olsa da asıl büyük fonların ve yabancıların uygulanan politikaların ne kadar devam ettirilebileceğine yönelik endişeleri nedeniyle bekle ve gör modunda olduğunu biliyoruz. Haliyle yabancının endişelerini bir nebze de olsa gidermesinde ilk etkili adım gelecek 3 yıla ilişkin OVP’de neler söyleneceği olacaktı. Bizim çok güçlü yabancı girişine ihtiyacımız olması nedeniyle yabancının bu OVP ile ne derece ikna olup olmayacağı bir hayli önemli. Tam da bu noktada ben de bazı kesimler gibi, OVP sunumuna Cumhurbaşkanı ile hükümetin temsilcilerinin katılması ve hatta Cumhurbaşkanının da OVP sunumu sonrası konuşma yapmasının ana nedeninin, başta yabancı yatırımcı olmak üzere kamuoyuna, siyasetin de bu programa desteğinin tam olduğu mesajının verilerek endişeleri gidermek olduğunu düşünüyorum. Hatta bir gün sonra OVP ile ilgili basın toplantısında Mehmet Şimşek’in, Cumhurbaşkanı Erdoğan'ın OVP’ye desteğinin tam olduğunu, bu konuda en ufak bir tereddüt bulunmadığını belirtmesi ve yine aynı toplantıda Cevdet Yılmaz’ın da “Cumhurbaşkanımızın bizzat bu programı ilan etmesi ve 'hükümet olarak arkasındayız, destekliyoruz' demesi bu planın en büyük gücü ve aynı zamanda siyasi iradeyle o planda yazan politikalar, reformlar, birer birer hayata geçirilecek" demesi de başta yabancı yatırımcı olmak üzere kafalardaki yeniden bir Naci Ağbal vakası yaşanır mı endişelerini gidermek olduğunu söyleyebiliriz.
Gelelim OVP hakkında ne düşündüğüme. Bu OVP’deki tahmin, hedef ve varsayımlar daha önceki OVP’lere göre daha gerçekçi. Bize sunulan hedefler arasındaki tutarlılık da yine diğer OVP’lere göre daha yüksek. Özellikle enflasyon hedefleri oldukça gerçekçi. Örneğin geçen yıl hazırlanan OVP’deki yıllık enflasyon tahminlerinin iki katına çıkarıldığını görüyoruz. Daha önemlisi 2023 yılsonu enflasyon tahmininin de yüzde 65’e yükseltildiğini görüyoruz. Hatta belki de OVP’nin en geçer not aldığı kısmın da 2023 yılsonu enflasyon tahmini olduğunu söyleyebilirim. Program enflasyonun 2024’te yüzde 33’e, 2025’te yüzde 15.2’ye ve 2026’da da tek hane olan yüzde 8,5’a gerileyeceği tahmininde bulunuyor. Yani enflasyon tahmin patikası bize önümüzdeki üç yıl içerisinde çok ciddi dezenflasyonist politikaların uygulanacağını gösteriyor. Bu bağlamda uygulanacak olan kemer sıkma politikalarının dozajının özellikle Mart 2024 seçimleri sonrasında daha da artması beklenebilir.
Enflasyon rakamları mademki kemer sıkılacak diyor, o halde büyüme de de sıkılan kemer gereği ciddi bir yavaşlama olmalı ki enflasyon tahminleri tutarlı olabilsin. Büyüme tahminlerine baktığımızda ise yıllar itibariyle açıkçası ciddi bir yavaşlama emaresi görünmüyor. Örneğin 2024 yılında enflasyonun yüzde 65’den yüzde 33’e gerileyeceği beklentisine karşılık, 2023 yılında yüzde 4.4 olan büyüme beklentisinin 2024’te yüzde 4’e gerileyeceği varsayılıyor. Yani 2024 yılında güçlü bir enflasyon düşüşü beklentisine rağmen büyümede çok yavaşlama göremiyoruz. Yine üç yıllık büyüme ortalamasının da yüzde 4,5 civarında olması da enflasyonun yüzde 8.5’a düşeceği bir konjonktürde bir miktar iyimser diyebilirim. Bu nedenle ilk etapta enflasyon tahminleri ile büyüme tahminleri arasında bir tutarsızlık olduğu izlenimi oluşmuyor değil.
O zaman şu soruyu sorarak ilerleyelim; peki yüzde 70 üstünü görerek zirve yapacak enflasyon tek haneye inerken, büyüme çok hasar almadan potansiyel büyümesine yakın gerçekleşebilir mi? Aslında biz böylesi bir tabloya 2001 sonrası süreçten oldukça aşinayız. 2001 krizi sonrasında uygulamaya konan Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı (GEGP) sayesinde Türkiye ortalamanın üzerinde bir büyüme performansı gösterirken, tek haneli enflasyon rakamlarına da ulaşabildi. O dönemde bunu sağlayan asıl itici güç ülke içine giren güçlü yabancı sermaye girişi oldu. O dönemdeki güçlü sermaye akışının iki temel nedeni vardı. İlki uygulamaya konan GEGP bir yapısal reform niteliğindeydi. Birçok elzem alanda yapısal reformun hayata geçmesiyle yabancı yatırımcının da programa güveni tam oldu, ikna oldular ve geldiler. Güçlü sermaye girişinin bir diğer nedeni de o dönemde küresel konjonktürün de elverişli olmasıydı, yani küresel çapta likidite bolluğu da güçlü yabancı sermaye girişini yarattı diyebiliriz.
OVP’de büyüme rakamlarına ana detaylarına bakıldığında yeni ekonomi yönetiminin büyüme konusundaki iyimserliğinin ana sebebinin güçlü yabancı sermaye girişi beklentisi olduğu söylenebilir. Hatta bu umudu teyit eder şekilde OVP sonrası yapılan basın toplantısında Mehmet Şimşek, “Şimdi OVP’nin tek ayağı kalıyor, dış kaynak... Onun çok güçlü olacağına inanıyorum” şeklinde konuştu. Büyümenin ana detayları da bu umuda bel bağlandığını teyit ediyor diye düşünüyorum. Örneğin OVP’de büyümenin alt detaylarına baktığımızda 2023 yılında yüzde 10.3 olan iç tüketimin 2024 yılında sert bir biçimde yüzde 3.6’ya düşmesi bekleniyor. Öte yandan yatırımda ise yüzde 5.5’den yüzde 3.6’ya daha kısmi bir düşüş beklentisi var. Bu demek oluyor ki büyümemizin ana kaynağı olan özellikle de özel tüketim harcamalarında sert bir düşüş bekleniyor. İç talep azalacaksa dış talep büyümeyi dengeleyecek kadar güçlü artabilir mi sorusu gündeme geliyor hiç kuşkusuz. Açıkçası yakın vadede özellikle de Avrupa’nın içinde bulunduğu ve 1-1,5 yıl daha sürecek durgunluk beklentisi durumunda ihracat büyümeyi güçlü destekleyecek konumda olmayabilir. Yine OVP tahminlerinde ithalatta da güçlü artış beklentisinin de devamı görülebiliyor.
Büyürken enflasyon düşecek beklentisinin bir diğer nedeni de büyümenin kompozisyonun özellikle de enflasyon ve cari açık yaratmayacak şekilde belirlenme hedefi. Hatta Cevdet Yılmaz’a basın toplantısında OVP’nin büyüme hedefi ile enflasyon hedefleri tutarlı mı diye sorduklarında tam da bu noktaya değinerek; “bizim son 20 yıllık ortalama büyümememiz yüzde 5.5 civarında. Biz OVP’de yıllar bazında bu ortalama oranın altında büyüme rakamları bekliyoruz, yani büyüme hedefini düşürdük. Bir de üstelik büyümenin kompozisyonunu enflasyon yaratmayacak şekilde belirleyeceğiz, yani büyüyeceğiz ama bu büyüme enflasyon yaratmayacak. Dolayısıyla bu pencereden baktığınızda aslında büyüme ile enflasyon hedefleri arasında bir tutarsızlık yok” minvalinde bir açıklama yaptı.
O zaman gelelim asıl kritik soruya; mademki güçlü yabancı girişi ile OVP’deki hedefler daha mümkün hale gelecek, peki yabancı yatırımcı açıklanan OVP’ye bakıp ikna olup güçlü giriş yapar mı? Bu soruya ilk tepkilere değinerek cevap vermek isterim. OVP açıklandığı gün piyasada ilk etapta çok coşku yaratmadı denebilir, hatta o gün BİST-100 düşüşle kapadı. Bana göre piyasanın OVP’ye coşkulu tepki vermemesinin ilk nedeni OVP’nin piyasada yeterince fiyatlanmış olmasıydı. Yani beklentiler alınır gerçekleşmeler satılır teması işledi. İkinci temel neden borsa yatırımcısı özellikle de OVP’nin açıklandığı ilk gün sektörel bazda somut adımlar olmadığını da düşündü. Ve üçüncü neden ise OVP’ye ilişkin çıtanın çok çok yüksek olmasıydı. Yukarıda da değindiğim gibi bazı kesimlere göre özellikle ekonomi kurmaylarının her fırsatta OVP’yi bekleyin demesi de çıtayı yükselten ana nedenler arasındaydı. OVP sonrası iki günlük sürece baktığımda içeride piyasa bekle ve gör modunda yani temkinli iyimser diyebilirim. İçerisi “hele bir adımlar atılsın da bakalım neler olacak bir görelim” modunda diyebilirim. Yani plana göre değil atılacak adımlara göre karar verilecek, bir diğer deyişle kervan yolda dizilecek.
Yabancı yatırımcının OVP hakkında ne düşündüğünün ilk sinyallerini Perşembe günü aldık. Yabancı kurumlardan Morgan Stanley OVP’deki güçlü enflasyon revizyonları ve sıkı para politikası vurgusu nedeniyle sene sonu faiz oranı tahminini 5 puan yukarı çekerek yüzde 35’e yükseltti. Bu bağlamda kurum Merkez Bankası’nın Eylül ayında 500 baz puan ve sonraki iki toplantıda 250’şer baz puanlık olmak üzere yılın geri kalanında toplamda 1000 baz puanlık artış yapacağını düşünüyor. Yine Perşembe günü JP Morgan Eylül’de 500 baz puan ve Ekim ayındaki toplantıda da 500 baz puan olmak üzere Merkez Bankası’nın iki toplantıda 1000 baz puanlık artış yapacağını tahmin ediyor. Öte yandan Morgan Stanley analistinin Perşembe günü yaptığı açıklamada “ Türkiye’de seçim sonrası atılan adımlar kredi notu açısından olumlu, fakat güçlü enflasyon ve birikmiş dengesizlikler nedeniyle zorlu görev Türkiye’yi bekliyor tadındaki açıklamaları yabancının da OVP sonrası şimdilik temkinli iyimser modda olduğunun bir işareti diye düşünüyorum. Yani yabancı OVP’deki tahminlere değil buradaki politikaların hayata geçip geçmemesine göre daha güçlü giriş yapıp yapmamaya karar verecek gibi görünüyor.
Öyle zannediyorum ki yabancının ilk net kararını Cuma akşamı açıklanacak olan (siz bu yazıyı okuduğunuzda açıklanmış olacak) kredi derecelendirme kuruluşu Fitch’in Türkiye değerlendirmesinde anlamış olacağız. Bu noktada B olan kredi notunda bir değişiklik beklemiyorum. Kredi notunda olumlu bir revizyon gelirse bu benim için sürpriz olur. Ve bu sürpriz gerçekleşirse Pazartesi sabahı borsayı tabir-i caizse bankacılık ve holding hisseleri öncülüğünde coşturur. Ben kredi not görünümünün negatiften durağana revize edilmesini bekliyorum. Ama negatif kredi not görünümü pozitif olursa da çok şaşırmam açıkçası. Bana göre Fitch’den piyasa beklentisinin üstünde daha olumlu bir revizyon gelmesi OVP’nin ilk önemli başarısı olur demek hiç yanlış olmaz.
