Garanti Bankası için BBVA'nın teklifi 2014 fiyatının üçte biri

Bankacılık sektörünün en yoğun satışa konu olduğu dönemde Doğuş Grubu'nun General Electric'e yüzde 25.5 hissesini 2.8 milyar dolara satışı çok önemli bir dönüm noktasıydı. Bu tarihten sonra aynı Garanti Bankası'nın çeşitli oranlardaki hisseleri farklı farklı fiyatlardan satışa konu oldu. Bugün ise BBVA'nın Garanti Bankası için biçtiği piyasa değeri 5.1 milyar dolar, ya da TL karşılığı ile 51 milyar 240 milyon TL. Peki bu fiyat borsadaki Garanti Bankası hissedarları ve bankacılık hisseleri için ne anlama geliyor?

Gelin önce bir zaman tünelinden geçelim ve 2005'ten bu yana neler olduğuna şöyle yakından bakalım...

2005'TE GARANTİ BANKASI PİYASA DEĞERİ BUGÜN BİÇİLEN DEĞERİN DOLAR BAZINDA İKİ KATIYDI

• 2005 yılında Doğuş Grubu bankanın yüzde 25.5'ini General Electric'e 2.8 milyar dolara satmıştı. Bu da o dönem bankaya biçilen toplam piyasa değerinin 11 milyar dolara denk düştüğü anlamına geliyor.

• Kasım 2010'da ise General Electric'in bu hisseleri ve Doğuş Grubu'nun elindeki yüzde 6.29 hisse yine BBVA'ya satıldı. Doğuş Grubu'nun hisseleri satış bedeli 2 milyar dolar. Yani bu dönemde biçilen fiyat ise 32 milyar dolar.

• 2014 yılında yüzde 14.89 oranındaki hisseyi 2.5 milyar dolara aldı. Yani o gün Garanti Bankası'na biçilen toplam piyasa değeri 16.8 milyar dolar. 

• Şubat 2017'de ise Doğuş Grubu elinde kalan son hisseleri de (yüzde 10) 3 milyar 322 milyon TL'ye yine BBVA'ya sattı. O dönemki dolar kuru dikkate alındığında yaklaşık olarak Garanti Bankası'na biçilen değer toplam 9.3 milyar dolara denk düşüyordu. 

Şimdi ise Garanti Bankası'na dolar bazında biçilen değer 5.1 milyar dolar. Aslında 2005 yılında biçilen piyasa değerinin yarısından az, 2010 yılında biçilen piyasa değerinin 6'da 1'i, 2014 yılında biçilen piyasa değerinin üçte biri, 2017'de biçilen piyasa değerinin yarısına yakın. 

	Hisse Satışı	Satılan Hisse Oranı (%)	Biçilen Piyasa Değeri (Milyar Dolar)	Bugünkü Kurla O Dönemin Piyasa Değeri (Milyar TL)	Bugünkü Kurla Hisse Başı Fiyat (TL)
2005	Doğuş Grubu-General Electric	25.5	11	110	26.15
2010	Doğuş Grubu-BBVA	6.29	32	319	76.08
2014	Doğuş Grubu-BBVA	14.89	16.8	168	39.94
2017	Doğuş Grubu-BBVA	10	9.3	93	22.11
2021	BBVA Geri Alım Teklifi	50.15	5.1	51	12.20

CUMA KAPANIŞ FİYATINA GÖRE YÜZDE 15 DAHA YUKARIDA BİR FİYAT
10.580 TL Garanti Bankası hisselerinin cuma kapanışındaki fiyatı. 12.20 TL'lik buy-back yani geri alım teklifi son kapanış fiyatından itibaren yüzde 15.31'lik bir primi ifade ediyor. İlk seans itibariyle Garanti Bankası hisselerindeki prim oranı yüzde 9.92. Yani yüzde 5.39 daha bir marj var geri alım fiyatına. Bundan çok daha fazlası olabilir mi? Elbette olabilir. Daha aşağısı olabilir mi? Eğer Türkiye için satın alınmış negatif beklentilerden çok daha kötüsü bekleniyorsa o zaman ancak daha düşük fiyatlar elbette söz konusu olabilir. Fakat şu bir gerçek ki Garanti Bankası için BBVA'nın verdiği fiyat teklifi taban fiyat olarak artık orada duruyor olacak.

Meseleye aslında "bu satın alma teklifi neden önemli" tarafından bakmak gerekiyor.

İki önemli sebep bulunuyor.



YABANCI YATIRIMCININ TÜRKİYE'YE İLK CİDDİ DÖNÜŞ HAREKETİ
Öncelikle Uni Credit'in Yapı Kredi'deki hisselerini satma kararı yabancı yatırımcıların Türkiye'den çıkışına devam ettiği algısı yaratmıştı. Halbuki yabancı yatırımcıların, özellikle de portföy yatırımcılarının son dönemde Borsa İstanbul'da çok güçlü olmasa da alım tarafına döndüğünü görmeye başlamıştık. Yabancı yatırımcılar geleneksel olarak yılın bu aylarında ve ocak-şubat ayına yayılan vadede gelecek yılın yatırım stratejilerini oluşturmak için aktif portföy yönetimine geçerler. Yani yabancı yatırımcıların bu ilk alımları borsada daha güçlü alımların ilk sinyalleri olabilir. Yine de portföy yatırımları kalıcı yatırımlar değildir. Yeterli karı gördüklerinde yabancılar satıp çıkarlar. Yani bir ülkeye yeniden güçlü yabancı girişi gördüğümüzü söyleyebilmek için bu portföy girişlerine doğrudan yatırım girişinin de eşlik ettiğini görmek gerekiyor.

BBVA'nın Uni Credit'in çekilme kararının ardından burada fırsat görerek Garanti Bankası'ndaki payını artırma niyetini açıklaması, işte puzzle'ın bu parçasını tamamlıyor. Bir de şunu unutmamak lazım: Dolar/TL karşısında oldukça yüksek seviyelerde. Daha yükseğe de çıkabilir mi? Evet uzmanlara göre çıkabilir. Özellikle Merkez Bankası'nın faiz tarafındaki tavrı doların bu seviyeleri de aşmasında öncü rol oynayabilir. Fakat özellikle seçim sürecine girilmesi durumunda yabancı yatırımcı için yeni bir Türkiye hikayesi de ortaya çıkabileceğine dikkat çekiliyor. Bu da ilerleyen dönemde dolarda daha düşük seviyelere geri dönme ihtimalini de ortaya koyuyor. İşte böyle bir dönem yabancıların yatırım yapması açısından bulunmaz dönemler olarak kabul ediliyor. Varlık fiyatları çok ucuz, dolar kuru yüksek. Yaptıkları yatırım bir anda çok cazip fiyatlı bir yatırım olabilir. Kaldı ki önceki yıllarda Garanti Bankası'nda yapılan hisse alım fiyatlarına göre BBVA'nın teklifi çok ucuz görünüyor.

BANKACILIK SEKTÖRÜ İÇİN 5.02 BENCHMARK F/K ORANI
İkinci önemli sebep ise Garanti Bankası için belirlenen hisse fiyatı Türk bankaları için yeni bir değerleme yaratmış oldu. Yani sadece Garanti Bankası hisselerinin fiyatını değil diğer tüm bankaların fiyatını da yeniden değerlemeye fırsat verdi. Dolar bazında bakıldığında Türk hisse senedi piyasası hala çok çok ucuz. Hatta Bloomberg'ün emsal ülke borsalarına göre yaptığı kıyaslamaya bakılırsa yarı yarıya ucuz. Borsa bugün de zirve yapmış olsa da Dolar bazında hala zirve fiyatlarının üçte birinde. 
Şimdi örneğin basit bir hesap yapalım. Garanti Bankası için belirlenen fiyat 12.20 TL. Bu da 4.2 milyar TL'lik ödenmiş sermayesi üzerinden hesap yaparsak 51 milyar 240 milyon TL bir piyasa değeri biçildiği anlamına geliyor. Son dört çeyrek kar toplamı Garanti Bankası için 10.2 milyar TL. Yani Garanti Bankası için BBVA'nın belirlediği çağrı fiyatı 5.02'lik bir fiyat/kazanç oranına denk geliyor. Yani aslında Borsa İstanbul'da işlem gören bankaların en az 6 tanesi cuma kapanışı itibariyle bu f/k oranının çok altındaydı. Dolayısıyla banka hisseleri için yeni bir benchmark f/k oranı ortaya çıkmış oldu. örneğin bir banka eğer finansal performans açısından Garanti Bankası'ndan daha iyi durumdaysa o zaman o bankanın değerlemesi bu f/k oranının da üzerinde değerlenebilecek demektir. Daha kötüyse daha altında.

Türk bankacılık sektöründe yabancı payı yüzde 50'ye yakın. Fakat bu elbette sadece yönetim hisseleri bazındaki bir hesaplama. Fakat konuya Borsa İstanbul'da işlem gören hisseleri de kattığımızda bu oranın yüzde 60-70'lere çıkması şaşırtıcı olmaz. Çünkü yönetimi yabancılarda olmayan bankalarda bile halka açık hisselerin çoğu yabancı fonların elinde bulunuyor. 2001'deki bankacılık krizinin ardından Avrupalı bankaların çok ucuz fiyatlara satın aldığı Türk bankalarında özellikle 2010'lardan sonra Avrupalı bankaların kısmen çekilişini, bunların yerini ise Körfez bankalarının doldurduğunu gördük. Şimdi ise iki farklı tavır görüyoruz. Bir yanda Yapı Kredi'de elindeki hisseleri Koç Grubu'na geri satmak isteyen İtalyan Uni Credit, diğer tarafta ise Garanti Bankası'nın tüm hisselerine talip olan İspanyol BBVA. Bu önemli bir kırılma noktası.

BBVA, GARANTİ HİSSEDARI YABANCILARI BU FİYATA İKNA EDEBİLECEK Mİ? 
Peki Garanti Bankası'nda geri alıma konu olacak hisseler kimlerde?

Toplam sermayenin yüzde 50'si yerli yatırımcıda, yüzde 50'si ise yabancı yatırımcıda. Takas toplamının yarısını yabancı yatırımcılar elinde tutuyor. Bu diğer birçok banka hissesi için de geçerli. Örneğin Akbank'ta halka açık hisselerin yüzde 51'i yabancılarda. İş Bankası'nda yüzde 30'u. 
Garanti Bankası hissesini elinde bulunduranlar bu fiyattan eldeki hisseleri satıp satmamaya karar verecek. Yatırımcı Garanti Bankası'ndaki beklentisini yüksek tutup nasıl olsa BBVA'nın 12.20 TL'lik fiyatı orada bekliyor diyerek bu fiyatı taban fiyat olarak da düşünebilir, bu fiyat bana yeterli diyerek satmamayı da tercih edebilir. Fakat çok önemli bir nokta var ki; şu anda bu hisselerin neredeyse yarısında fazlasını elinde bulunduran yabancı hissedarların Garanti Bankası için biçilen fiyatı yeterli bulup bulmadığını da bize gösterecek. Eğer yabancı yatırımcılar satmazsa bu da Türk bankacılık hisselerini gerçekten ucuz bulduklarının da bir kanıtı olacak.